Economía mundial post COVID: ¿inflación, deflación o estanflación?

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La pandemia de la COVID‑19 ha sido un auténtico terremoto económico que ha puesto patas arriba los mercados laborales, las finanzas públicas, las cadenas de suministro y el propio mapa de la globalización. En muy poco tiempo hemos pasado de un parón sin precedentes de la actividad a un rebote desigual, con un cóctel de deuda disparada, inflación al alza en muchos países y riesgos de deflación en otros, además de un aumento muy notable de la desigualdad.

Entender si el mundo post‑COVID se encamina hacia la inflación, la deflación o incluso la estanflación no es un ejercicio académico sin más; condiciona decisiones clave de gobiernos, bancos centrales, empresas y familias. En las próximas líneas vamos a desgranar con calma cómo se ha llegado hasta aquí, qué dicen los economistas sobre el dilema inflación/deflación, qué papel juegan la deuda y las políticas públicas, y qué tendencias estructurales (desglobalización, digitalización, populismo, cambio climático y revolución tecnológica) van a marcar el tablero económico internacional en los próximos años.

¿Inflación o deflación en la economía mundial tras la COVID‑19?

Tras el impacto inicial del coronavirus, muchos analistas situaron su escenario base en una inflación baja o incluso presiones deflacionistas. El razonamiento era sencillo: el desempleo se disparó a niveles excepcionales, y aunque se levantaran los confinamientos seguían existiendo enormes bolsas de paro y capacidad ociosa. Con un mercado laboral tan débil, resultaba complicado imaginar un fuerte tirón de los salarios en el corto plazo.

A esta debilidad del empleo se sumó un desplome histórico de los precios de muchas materias primas, incluido el precio del petróleo, cuyo precio llegó a niveles mínimos durante los momentos más duros de la crisis. Una combinación de demanda hundida y oferta sobrada empujó hacia abajo los precios de un amplio abanico de bienes y servicios. Desde la óptica tradicional, todo apuntaba a que la deflación (caída generalizada y persistente de precios durante, al menos, dos trimestres) podía convertirse en uno de los grandes riesgos a evitar.

La deflación no es una simple “rebaja masiva” sino un problema serio: cuando los precios caen de forma prolongada, el gasto agregado se reduce, la actividad se enfría, el desempleo sube y la incertidumbre se dispara. Además, al bajar los precios y mantenerse o caer poco los tipos nominales, los tipos de interés reales suben, lo que encarece la deuda y hunde aún más la inversión y el consumo. Se desencadena así un círculo vicioso en el que empresas con menos ventas recortan precios, pierden márgenes, despiden trabajadores y vuelven a golpear la demanda.

Este proceso tiene, además, implicaciones distributivas importantes: la deflación acostumbra a beneficiar a los acreedores (que cobran en dinero cada vez más valioso) y perjudica a los deudores (que ven cómo su carga real se incrementa). Se erosionan la riqueza de amplias capas de población, se incrementan las desigualdades y se agudizan las tensiones sociales, algo especialmente delicado tras una crisis sanitaria que ya ha golpeado con más dureza a los colectivos vulnerables.

Ahora bien, junto a este escenario de baja inflación o deflación, algunos economistas advirtieron desde el principio de un segundo escenario posible, menos probable pero muy preocupante: un repunte fuerte de la inflación, incluso con riesgo de episodios de alta inflación o hiperinflación. Para que ese escenario cobrara fuerza, señalaban tres condiciones combinadas: un aumento muy notable del ratio deuda/PIB, un salto relevante en el tipo de interés neutral (el que equilibra la economía sin presiones inflacionarias ni deflacionarias) y una situación de dominio de la política fiscal sobre la monetaria, en la que los gobiernos impongan a los bancos centrales mantener tipos artificialmente bajos para aliviar la carga de la deuda.

El riesgo político no es menor: en un contexto de deuda disparada, determinados gobiernos —en especial aquellos con agendas más populistas— pueden sentirse tentados a forzar tipos de interés bajos durante demasiado tiempo para rebajar, mediante inflación, el valor real de la deuda acumulada. Eso podría provocar un sobrecalentamiento de la economía, una escalada de precios e incluso episodios de hiperinflación, aliviando la deuda pero a costa de un daño enorme y duradero sobre la economía real.

La recesión COVID, la deuda y el papel de los gobiernos y el FMI

La COVID‑19 provocó el mayor desplome de la demanda global desde la Gran Depresión. El miedo y la incertidumbre llevaron a los consumidores a recortar su gasto y aumentar el ahorro, muchas empresas bajaron precios para intentar sobrevivir y los salarios se vieron sometidos a una presión a la baja generalizada. El resultado fue un entorno plagado de presiones desinflacionistas, al tiempo que millones de puestos de trabajo desaparecían y se disparaban los ERTE, los cierres temporales y las quiebras.

A diferencia de los años treinta, esta vez los responsables de política económica reaccionaron con rapidez y contundencia. Gobiernos y bancos centrales entendieron enseguida la magnitud del choque y pusieron en marcha políticas fiscales y monetarias muy expansivas: aumentos masivos del gasto público, programas de garantía de crédito, compras de activos por parte de los bancos centrales y bajadas de tipos a niveles cercanos a cero o incluso negativos.

El Fondo Monetario Internacional (FMI) ha jugado un papel relevante como referente y financiador en esta etapa. Nacido junto al Banco Mundial tras los acuerdos de Bretton Woods, el FMI ha pasado de defender un sistema de tipos de cambio fijos a convertirse en una mezcla de “gendarme” y “bombero” del capitalismo global: por un lado, imponiendo programas de ajuste estructural a países endeudados y, por otro, actuando como prestamista de última instancia en crisis financieras. Su sistema de voto, basado en las cuotas de capital, otorga un poder de bloqueo a Estados Unidos y sitúa a un pequeño grupo de países avanzados al mando de las grandes decisiones.

Durante la pandemia, el FMI ha proyectado déficits públicos gigantescos. En 2020, el déficit global de los gobiernos llegó en torno al 10% del PIB, frente a un 3,7% el año previo. En las economías avanzadas, el agujero fiscal se situó alrededor del 10,7%, más de tres veces el nivel de 2019, con casos extremos como el de Estados Unidos, cuyo déficit rozó el 15,4% del PIB. Como consecuencia, los niveles de deuda pública se han disparado hasta cotas no vistas en 150 años, superando los picos posteriores a la Primera y la Segunda Guerra Mundial.

En términos agregados, la ratio de deuda pública en las economías avanzadas ronda ya el 120% del PIB, mientras que en los mercados emergentes se sitúa cerca del 60%. Si sumamos la deuda privada, el endeudamiento total mundial alcanzó alrededor del 331% del PIB en el primer trimestre de 2020, un máximo histórico. En estas condiciones, surge una pregunta inevitable: ¿hasta qué punto es sostenible este nivel de deuda y cuánto condicionará la inflación futura?

Tras la Gran Recesión de 2008‑2009, se impuso la idea de que la deuda pública “demasiado alta” lastraba el crecimiento y podía detonar una nueva crisis. Autores como Reinhart y Rogoff defendieron que ratios por encima del 90% del PIB se asociaban a un riesgo elevado de colapsos financieros, tesis muy influyente en el diseño de las políticas de austeridad que siguieron en Europa y otros lugares. Aunque esa evidencia fue posteriormente cuestionada, el mantra de que había que “arreglar las cuentas públicas” se hizo dominante y se impulsaron recortes de gasto y subidas de impuestos para reducir déficits.

En la crisis COVID, el consenso ha girado significativamente. Gobiernos y economistas mainstream coinciden en que, ante un choque de esta magnitud, el sector público debe ejercer de “amortiguador” del sector privado, asumiendo deuda para evitar una caída todavía mayor del empleo y de la producción. Macroeconomistas de referencia, como Paul Krugman o Lawrence Summers, sostienen que los niveles actuales de deuda son manejables para las economías avanzadas, sobre todo en un entorno de tipos de interés cercanos a cero y rendimientos de la deuda pública en mínimos históricos.

Desde posiciones más heterodoxas, la Teoría Monetaria Moderna (TMM) ha ido un paso más allá, argumentando que los gobiernos que emiten su propia moneda no pueden quebrar en sentido estricto y que, mientras haya capacidad ociosa y desempleo, pueden financiar déficits mediante creación de dinero sin riesgo de crisis de deuda tradicional. No obstante, incluso voces destacadas de la TMM reconocen que existen límites reales ligados a la inflación: si se supera la capacidad productiva y se entra en pleno empleo, imprimir dinero sin freno se traducirá en subidas de precios y pérdida de poder adquisitivo.

Deuda pública, sostenibilidad e inflación: ¿dónde está el límite?

Valorar si la deuda pública es sostenible exige mirar varios indicadores a la vez: el nivel inicial de endeudamiento, el tipo de interés medio de la deuda, el déficit fiscal (en particular, el denominado “déficit primario” sin contar intereses), la evolución del gasto público estructural y la tasa de crecimiento nominal de la economía. Mientras el coste medio de la deuda se mantenga por debajo de la tasa de crecimiento nominal, la ratio deuda/PIB tiende a estabilizarse o incluso a reducirse con el tiempo.

El problema surge cuando el gasto primario crece de forma persistente por encima de los ingresos fiscales. En ese caso, el déficit se suma año tras año al stock de deuda, y el pago de intereses acaba absorbiendo una parte creciente del presupuesto. Incluso con tipos bajos, muchos países avanzados destinan ya en torno al 10% de sus ingresos tributarios al servicio de la deuda, lo que resta margen para gasto social, inversión pública e infraestructuras y reabre, tarde o temprano, el debate sobre ajustes fiscales.

La experiencia japonesa ofrece un caso de estudio interesante: Japón lleva décadas con déficits fiscales recurrentes, una deuda pública que supera el 250% del PIB y un banco central que posee activos equivalentes a cerca del 75% del PIB, tras años de políticas de expansión cuantitativa. A pesar de ello, el país no sufre inflación significativa; al contrario, ha convivido paneles largos periodos de inflación muy baja o deflación. Esto muestra que no existe una relación mecánica entre aumento de deuda y subida de precios.

La clave está en cómo responde el sector privado y en la dinámica de beneficios empresariales e inversión. En las últimas décadas hemos visto un enorme crecimiento de la oferta monetaria —por ejemplo, el agregado M2 en algunas economías avanzadas ha llegado a crecer a ritmos cercanos al 25% interanual— sin que ello se haya traducido en una inflación desbocada en bienes y servicios. Una parte importante de ese dinero se ha destinado a reducir deudas, acumular reservas de liquidez o invertir en activos financieros, en lugar de a impulsar el consumo y la inversión productiva.

La velocidad del dinero, que mide cuántas veces se “recicla” una unidad monetaria en la economía a lo largo del año, ha caído con fuerza desde comienzos de los 2000. Esta caída está muy ligada al descenso de la rentabilidad del capital en las economías del G7 y al auge de la inversión en activos financieros y “capital ficticio” frente a la inversión productiva. En este contexto, las inyecciones monetarias de los bancos centrales han contribuido más a inflar precios de activos (bolsa, vivienda, bonos) que a disparar la inflación al consumo.

¿Puede cambiar este cuadro en la fase post‑COVID? Cuando se levantan las restricciones y la economía reabre, los salarios y los beneficios empiezan a recuperarse, aunque sea de forma incompleta y desigual. Si a la vez los bancos centrales siguen manteniendo políticas ultraexpansivas y los gobiernos continúan con déficits elevados, existe el riesgo de que la demanda nominal crezca más deprisa que la oferta real, aún lastrada por cuellos de botella productivos, lo que se traduce en tensiones inflacionistas.

Algunos ejercicios de proyección basados en teorías cuantitativas del dinero apuntan a que la inflación podría situarse en el rango del 3‑6% en varios países si las políticas monetarias continúan extremadamente laxas y la expansión fiscal no se modera. Sin necesidad de llegar a ese extremo, muchos analistas esperan tasas en torno al 3‑4% en el corto plazo en ciertas economías avanzadas, un nivel que, sin ser una catástrofe, sí supone un golpe relevante al poder adquisitivo de los salarios tras años de estancamiento.

La otra cara de la moneda: la montaña de deuda privada y el riesgo financiero

El foco del debate público se ha puesto mucho en la deuda pública, pero la gran bomba de relojería puede estar en la deuda empresarial. Antes de que estallara la pandemia, el endeudamiento de las empresas ya se encontraba en máximos históricos en muchas regiones. La COVID‑19 comenzó como un shock de oferta (cierres productivos) que pronto se convirtió en shock de demanda (consumo e inversión hundidos) y amenaza ahora con transformarse en un tercer acto: shock financiero.

En el sector corporativo abundan las llamadas “empresas zombi”, compañías cuyos beneficios operativos no alcanzan ni siquiera para cubrir los intereses de su deuda. Estas firmas han sobrevivido años al calor de tipos ultrabajos y abundante liquidez, pero son extremadamente vulnerables a cualquier aumento de los costes de financiación o caída adicional de ingresos. Un repunte de tipos para contener la inflación podría desencadenar oleadas de impagos, reestructuraciones y quiebras.

Los datos recientes en Estados Unidos ilustran la magnitud del problema: en apenas dos meses, la deuda empresarial catalogada como “en dificultades” aumentó un 160%, superando el medio billón de dólares. Solo en abril de uno de los años críticos, los incumplimientos de bonos y préstamos corporativos sumaron más de 35.000 millones de dólares, uno de los mayores volúmenes mensuales jamás registrados. El ritmo de solicitudes de bancarrota superó incluso el de 2009, en plena resaca de la crisis financiera global.

Si los gobiernos siguen copando gran parte de la capacidad de endeudamiento de la economía, absorbiendo ahorro para financiar déficits elevados, pueden terminar “desplazando” al sector privado y tensionando tipos en segmentos donde las empresas más frágiles se financian. Y si, además, los bancos centrales monetizan una porción sustancial de esa deuda pública, el riesgo de aumentos de inflación a medio plazo se hace más evidente, al menos si la producción no acompaña.

En este escenario, no es descabellado temer una combinación de bajo crecimiento, inflación moderadamente alta y problemas financieros, algo parecido a la “stagflation” de los años setenta, pero con una economía mucho más endeudada y globalizada, lo que añade capas de complejidad a la gestión de la crisis.

Desigualdad, pobreza y brechas entre países tras la pandemia

La pandemia no solo ha sido un shock macroeconómico; ha sido también una máquina de agrandar desigualdades. Por primera vez en una generación, la pobreza mundial aumentó de forma clara, y las pérdidas de ingresos se concentraron en los colectivos ya de por sí más vulnerables. Las economías emergentes, con menos margen fiscal y monetario, encajaron un golpe especialmente duro.

Estudios previos a la crisis ya advertían de que más de la mitad de los hogares en economías emergentes y avanzadas apenas podrían mantener su consumo básico tres meses si perdían su fuente principal de ingresos. De manera similar, se estimaba que las reservas de caja de una empresa media bastarían para cubrir menos de dos meses de gastos fijos. Con la pandemia, estas vulnerabilidades se hicieron realidad: millones de familias y negocios se vieron desbordados por pérdidas de ingresos prolongadas.

El impacto fue especialmente intenso entre los trabajadores con menor nivel educativo. En torno al 70% de los países registró un aumento del desempleo temporal entre personas con solo educación primaria, y los recortes de horas y salarios golpearon con fuerza a jóvenes, mujeres, autónomos y trabajadores informales. Las mujeres, sobrerrepresentadas en sectores como la hostelería, el comercio minorista o los servicios personales —los más afectados por confinamientos y restricciones—, sufrieron un retroceso significativo en participación laboral e ingresos.

Entre las empresas se repite el patrón de desigualdad: las grandes compañías llegaron a la crisis con más músculo financiero, pudiendo sostener sus gastos algo más de dos meses, mientras que las medianas, pequeñas y microempresas disponían de colchones de tan solo 59, 53 y 50 días, respectivamente. Dado que las pymes están sobrerrepresentadas en los sectores más castigados (alojamiento, restauración, comercio, servicios personales), el golpe sobre el tejido empresarial de base ha sido devastador.

Las respuestas de los gobiernos también han estado muy condicionadas por el nivel de renta del país. Las economías avanzadas desplegaron paquetes fiscales de una magnitud inédita, ofreciendo ayudas directas, ERTE o esquemas similares, créditos blandos y programas de compras de activos a gran escala. En cambio, muchos países de renta baja, con acceso limitado a los mercados de capital y ya altamente endeudados antes de la pandemia, apenas pudieron articular medidas de apoyo o se vieron obligados a priorizar el corto plazo frente a la sostenibilidad futura.

Desglobalización acelerada: cadenas de valor en revisión

La economía mundial ya venía experimentando un proceso de “desglobalización” suave tras la crisis financiera de 2008, reforzado después por la guerra comercial entre Estados Unidos y China. La COVID‑19 ha actuado como acelerador de estas tendencias, poniendo de relieve las vulnerabilidades de unas cadenas de suministro excesivamente largas y concentradas geográficamente.

Desglobalización no equivale a cierre total de fronteras ni al fin del comercio internacional. Más bien implica un repliegue parcial de las cadenas de producción hacia los mercados domésticos o regiones más cercanas, una mayor diversificación de proveedores y un peso creciente de criterios de seguridad nacional y resiliencia, especialmente en sectores estratégicos como la tecnología, la sanidad o la energía.

Las tensiones entre Estados Unidos y China son el ejemplo más visible de este cambio. Bajo el paraguas del “proteccionismo” o la “seguridad nacional”, ambas potencias han impulsado restricciones comerciales, controles a la exportación de ciertas tecnologías y políticas de apoyo masivo a sectores considerados clave para el liderazgo global del futuro. La pandemia reforzó estos movimientos, al evidenciar la dependencia de muchos países de suministros médicos críticos fabricados casi en exclusiva en Asia.

Se observa también un cierto movimiento de retorno de capitales y producción desde China hacia los países de origen o hacia terceros países, buscando reducir riesgos políticos y logísticos. Todo ello está forzando una reconfiguración de las cadenas globales de valor, que abre oportunidades para regiones que logren atraer inversión ofreciendo estabilidad, infraestructuras y marcos regulatorios claros.

Para aprovechar esta nueva fase, muchos países están diseñando estrategias de atracción y retención de inversiones, apoyadas en la mejora del clima de negocios, la digitalización de los procesos de comercio internacional y la firma de nuevas alianzas regionales. Quien juegue bien sus cartas en esta etapa puede ganar peso en un mapa productivo más fragmentado pero todavía interconectado.

Digitalización acelerada y economía “contact‑less”

Si hay un ámbito donde la pandemia ha pisado el acelerador a fondo, ese es la digitalización. En cuestión de meses, actividades que avanzaban a un ritmo razonable —comercio electrónico, teletrabajo, telemedicina, automatización— dieron un salto de varios años. La economía “contact‑less” pasó de ser una tendencia a convertirse en necesidad para millones de empresas y hogares.

Las operadoras de telecomunicaciones y las infraestructuras digitales han demostrado ser activos estratégicos. Gobiernos como el británico o el alemán han redoblado su apuesta por el despliegue de redes 5G, conscientes de que la conectividad de alta velocidad será la columna vertebral de la nueva economía. En otros países, como España, la crisis obligó a retrasar algunos planes, pero la dirección de viaje es la misma: más inversión en digitalización, tanto pública como privada.

El teletrabajo ha demostrado ser eficaz para muchas profesiones que pueden desarrollarse a distancia, aunque también ha puesto de relieve la brecha digital y las diferencias entre sectores. Su generalización exige cambios organizativos profundos: más formación en competencias digitales, culturas empresariales basadas en la confianza y la responsabilidad, y sistemas de coordinación que combinen flexibilidad con productividad.

Las empresas, por su parte, están revisando sus cadenas de suministro con un foco renovado en la resiliencia. Ya no basta con ser eficientes y baratas; se valora la capacidad de responder rápido a shocks, diversificar fuentes y disponer de sistemas de información en tiempo real. Esto, de nuevo, empuja hacia una mayor digitalización de procesos, automatización y uso de tecnologías avanzadas en logística, producción y distribución.

Al mismo tiempo, la presión social y regulatoria empuja a las compañías a trabajar en su “triple cuenta de resultados”: beneficios, personas y planeta. La sostenibilidad y el propósito corporativo se han convertido en fuentes de ventaja competitiva y en criterios clave para inversores, clientes y empleados. Todo indica que la combinación de digitalización, sostenibilidad y resiliencia va a marcar el modelo de negocio ganador en la etapa post‑COVID.

Cuatro grandes agentes disruptivos: China, populismo, clima y tecnología

La crisis sanitaria ha actuado sobre un terreno ya de por sí convulso por cuatro grandes fuerzas disruptivas: el auge de China, el ascenso del populismo, el incremento de los riesgos climáticos y el papel ubicuo de la tecnología. Juntas, estas fuerzas están remodelando la economía mundial y condicionarán fuertemente la evolución de la inflación, el crecimiento y la estabilidad financiera.

El populismo, entendido como una mezcla de proteccionismo económico y nacionalismo político, tampoco ha retrocedido. Al contrario, la recesión más profunda desde la Gran Depresión, combinada con un fuerte aumento de las desigualdades y la sensación de abandono en amplias capas de la población, alimenta discursos antisistema y soluciones fáciles a problemas complejos. Esto se traduce en presiones para aumentar el gasto sin un plan claro de sostenibilidad, para interferir en la independencia de los bancos centrales y para levantar barreras comerciales.

Los riesgos climáticos han pasado a un segundo plano mediático durante lo peor de la pandemia, pero no han dejado de crecer. Los daños del cambio climático sobre la salud y la actividad económica se han hecho más visibles, mientras la transición hacia economías bajas en carbono gana peso en las agendas políticas y empresariales. La forma en que se gestione esta transición —velocidad, diseño de incentivos, reparto de costes— tendrá efectos significativos sobre los precios relativos, la inversión y la competitividad de sectores y países.

Por último, la tecnología se ha consolidado como el gran actor transversal. Desde el ámbito sanitario (vacunas, sistemas de rastreo) hasta el financiero o industrial, la incorporación de nuevas herramientas digitales está transformando cadenas de valor enteras. Las grandes tecnológicas han visto reforzado su poder económico y de mercado durante la pandemia, y las start‑ups innovadoras han encontrado nichos para crecer. Este avance, sin embargo, plantea retos en términos de competencia, regulación, privacidad y empleo, y puede intensificar ciertas desigualdades si no se acompaña de políticas adecuadas de formación y protección social.

Inflación, desempleo y el fantasma de la estanflación

Con la reapertura económica, la inflación ha repuntado con fuerza en muchos países. En Estados Unidos, por ejemplo, la tasa interanual alcanzó el 6,8% en noviembre de 2021 y el 7,5% en enero de 2022, máximos de cuarenta años. Esta subida, combinada con tasas de desempleo aún por encima de las previas a la pandemia en algunos casos, ha despertado el temor a un episodio de estanflación: alta inflación con crecimiento débil y paro elevado.

La política monetaria tradicional maneja la tasa de interés como palanca principal. Si los tipos suben, encarecen el crédito y envían una señal de “levantar el pie del acelerador”: ahorrar más, reducir gasto e inversiones y contener la demanda. Si bajan, abaratan la financiación y animan a hogares y empresas a consumir e invertir, calentando la economía. En una recesión típica, lo natural es aplicar una política monetaria expansiva y, en muchos casos, combinarla con estímulos fiscales.

El problema es que, en un contexto de estanflación, las recetas clásicas chocan entre sí. Bajar tipos ayuda a reactivar el empleo, pero añade gasolina a la inflación; subirlos contribuye a moderar la subida de precios, pero frena la creación de puestos de trabajo y puede precipitar quiebras empresariales. La Reserva Federal estadounidense ha comenzado a subir tipos en tramos de 25 puntos básicos para contener la inflación, aun a costa de enfriar algo el mercado laboral.

Un elemento clave del episodio inflacionario actual es su carácter, en buena medida, transitorio y vinculado a cambios bruscos en la demanda y la oferta. Tras dos años de restricciones, muchos consumidores han reasignado sus gastos hacia determinados bienes y servicios, impulsando una demanda extraordinaria de productos duraderos, tecnología, equipamiento para el hogar, etc. Al mismo tiempo, las cadenas de suministro globales se han visto saturadas, con costes de transporte disparados y cuellos de botella logísticos.

Los datos de fletes internacionales son ilustrativos: transportar un contenedor de China a Norteamérica ha llegado a costar hasta cuatro veces más que en la etapa previa a la pandemia, y enviarlo a Europa puede suponer multiplicar por siete el precio anterior. La falta de capacidad portuaria y de transporte terrestre ha provocado escenas como las de casi cien portacontenedores haciendo cola durante semanas frente a los puertos de Los Ángeles y Long Beach para poder descargar.

Este episodio recuerda, hasta cierto punto, al vivido por Estados Unidos tras la Segunda Guerra Mundial, cuando la inflación llegó a rozar el 20% entre 1946 y 1949. Entonces, el tránsito desde una economía de guerra a otra de paz provocó un boom de consumo de bienes duraderos (millones de frigoríficos, coches y estufas) que desbordó temporalmente la capacidad de producción, generando un pico de precios que se fue corrigiendo a medida que la oferta se ajustaba a la nueva realidad.

Algo parecido podría estar ocurriendo ahora: la combinación de ahorro acumulado, cambios en preferencias de consumo y reajuste de las cadenas globales ha creado un shock de precios que, previsiblemente, tenderá a moderarse cuando la oferta se reequilibre. Aun así, no conviene infravalorar los riesgos: una parte de la inflación puede volverse más persistente si se trasladan las subidas de costes a salarios y expectativas, o si se cronifican los cuellos de botella por tensiones geopolíticas y climáticas.

En definitiva, la economía mundial post‑COVID se mueve en un terreno delicado, con fuerzas inflacionistas y deflacionistas actuando a la vez: por un lado, deuda elevada, estímulos monetarios y fiscales, cuellos de botella y cambios de demanda presionan al alza los precios; por otro, desigualdades crecientes, alta deuda privada, riesgos financieros y debilidad estructural del crecimiento empujan en sentido contrario. El equilibrio entre ambas determinará si terminamos en un escenario de inflación moderada, deflación incómoda o una estanflación que pondría a prueba, una vez más, la capacidad de reacción de políticas económicas e instituciones internacionales.